三只松鼠(300783)：营收重回百亿 发行H股支撑海外拓展

2024 年毛利率24.3%，同比+0.9pct，其中线上/线下渠道毛利率分别为25.5%/21.3%，分别同比 +1.1/0.6pct，线上毛利率提升幅度高于线下，预计主因线上规模效应更为突出，以及线下分销铺市布局 前期货折促销力度可能偏大。销售费用率17.6%，同比+0.2pct，从费用总额角度拆分，平台服务及推广 费同比+57.4%至12.2 亿，在抖音快速放量之际加大平台投放力度。管理费用率2.1%，同比-1.1pct，主 因组织提效，费用端规模效应提升。 分销打开线下市场空间，发行H 股支撑海外拓展。展望2025 年，分销有望带动线下市场拓展，三只松 鼠以"高端性价比"为核心战略切入线下市场，节后淡季若日销提升有望打开线下长期成长空间。当前零 售渠道正在快速变革，硬折扣业态加速发展，松鼠拟收购的爱折扣及爱零食先行布局多品类折扣及量贩 零食业态，爱零食也从量贩零食赛道拓展至多品类折扣。松鼠当前在国内已建设弋江、无为、天津、简 阳等集约基地，在海外的采购与供应链布局持续进行，建设东南亚工厂，发行H 股有力支撑海外供应链 及市场拓展。 盈利预测：我们预计公司2025-2027 年营收分别同比+27.2%/ ...