中金公司 从美国看美国（20250413）- 关税加剧股债波动、 特朗普关税政策在过去一周内经历了多次调整。首先，他暂停了部分国家的关 税 90 天，但提高了对中国的关税，随后又宣布对一些半导体和消费电子产品进 行豁免。这些变化使得美国有效关税税率从去年（2024 年）的 2.4%大幅上升到 25%，在暂停其他国家关税并增加中国关税后进一步提升至 30.8%。电子产品豁 免后，计算结果显示降至 28.4%左右。虽然有所下降，但幅度并不大。 对于美 国经济指标，包括通胀和增长的影响，半导体和电子产品豁免预计可降低美国 CPI 约 0.2 个百分点，即从之前预期推高 2.3 个百分点降至 2.1 个百分点。这 • 美国有效关税税率大幅上升，从 2024 年的 2.4%增至 25%，增加中国关税后 达 30.8%，电子产品豁免后降至 28.4%，但对通胀的宏观影响有限，预计降 低 CPI 约 0.2 个百分点。 • 受关税政策冲击，美国资本市场出现剧烈波动，股市暴涨暴跌，VIX 指数 一度接近 60，高收益债利差显著上升，融资难度和违约风险增加，国债收 益率出现异常提升。 • 企业对未来现金流预期不确定性增加，导致 ...

中金公司 电子掘金：对等关税下的中国硬科技突围 - 全球 布局+国产替代 20250413 摘要 Q&A 当前全球贸易摩擦和关税政策对中国电子制造业有何影响？ 目前全球贸易摩擦和关税政策对中国电子制造业的影响较为复杂。自 4 月 2 日 起，美国对中国进口商品实施了一系列关税加征措施，中国也在 4 月 2 日至 4 月 11 日期间出台了相应的反制措施。然而，4 月 12 日美国海关发布了最新的 豁免名单，对特定商品如智能手机、计算机交换机等免除了对等关税，使得适 • 美国海关最新豁免名单降低了对中国消费电子产品的关税至约 20%，缓解 了市场情绪，但未来政策仍具不确定性。关税政策短期内难以改变企业核 心竞争力，全球消费电子制造格局短期内难以完全迁移。 • 中国半导体设计企业对美国销售敞口较小，晶圆代工出口比例低，封测出 口比例相对较高，头部厂商已在东南亚等地多元化布局。关税反制加速国 产化，对半导体芯片及生产要素国产化有积极作用。 • 模拟芯片领域受益最大，国内厂商如盛邦股份、南新科技、思瑞浦等在消 费和工业料号上具备替代能力，但高端工业及汽车级产品仍依赖进口。国 际厂商降价对国产企业利润产生影响，关税反制 ...

中金公司 3 月金融数据解读 20250413 摘要 Q&A 三月份的金融数据表现如何？ 三月份的金融数据整体表现超出市场预期。信贷数据达到 3.6 万亿元，而市场 预期为 3.1 万亿元左右，基本持平于去年水平。社会融资规模（社融）达到 5.9 万亿元，同样高于市场预期。信贷和社融数据的良好表现主要归因于银行 积极的信贷考核诉求以及消费贷款利率下调较快等因素。从实体经济需求角度 来看，主要是一些重大项目开工带动了信贷需求，但中小企业和民营企业对信 贷需求仍相对较弱。 社会融资规模在三月份达到 5.9 万亿元，高于市场预期。从支撑因素来看，政 府债券是主要贡献者，连续第二个月同比多增 1 万亿元。政府债券投放节奏前 • 3 月社融达 5.9 万亿元，高于预期，主要由政府债券贡献，同比多增 1 万 亿元，但企业债券受利率回调影响成为拖累因素。 • 3 月信贷投放 3.6 万亿元，超预期，企业短期贷款和居民中长期贷款是主 要贡献，但一季度居民贷款整体仍少增，中长期对公和个人贷款反映的真 实加杠杆程度自 2023 年以来呈下降趋势。 • 3 月存款同比少增 5,000 亿，非银存款减少 1.4 万亿是主因，理财回表 ...

中金公司 关税背景下如何看家电 20250408 摘要 Q&A 在关税冲击的背景下，家电公司对美收入和供应链敞口情况如何？ 对于家电行业，不同公司的对美收入和供应链敞口存在显著差异。以白电为例， 美的在 2024 年美国地区的收入占其整体外销收入约 20%，对应整体收入占比约 8%左右。这部分产能主要来自东南亚和国内。海尔美国市场的收入占比接近 60%，其中 60%由美国本土供应商提供，30%由墨西哥供应，其余不到 20%来自东 南亚和国内。格力在美国市场的收入占比很低，仅为 2%左右。海信家电在中个 位数左右，长虹美菱和 TCL 智家则为低个位数。 黑电方面，海信黑电的美国市 场收入占比约 10%-20%，主要由墨西哥供应。TCL 电子则有 20%的收入来自美国， 其中三分之一左右由墨西哥供应，其余大部分来自东南亚。 清洁电器领域，科 沃斯和石头科技在美国市场的收入占比分别为 15%-20%。科沃斯由于利润率较 高，对关税影响较敏感，而石头科技去年第四季度已承担了约 1 亿元人民币的 • 美国对中国家电加征关税将导致产品价格上涨，引发通胀，并可能影响需 求，但中国家电企业凭借供应链稳定性、订单灵活性和规模优 ...

Q&A 对等关税对农业板块的整体影响是什么？ 对等关税对农业板块的整体影响主要体现在粮价的短期冲击有限，聚焦粮食安 全和内需提振。大豆等主要农产品的贸易摩擦已经很难大幅推升粮食价格，因 为自 2018 年以来的产业链转移已显著提升应对农产品贸易冲击能力。农业板块 核心催化因素有两大主线：一是自主可控必要性进一步提升，保障粮食安全主 要抓手是种业振兴；二是在内循环重要性增强背景下，内需提振带来的畜禽产 • 中国农产品贸易应对能力显著提升，农业板块核心催化剂包括自主可控需 求驱动的种业振兴，以及内需提振带来的畜禽产品价格回暖预期，进而带 动产业链业绩反转。 • 种植链中，大豆、高粱价格小幅上涨，玉米基本面偏紧，库存消费比处于 十年低位，利好种植链业绩。种业振兴战略强化，生物育种技术储备领先 公司受益。 • 养殖链受贸易摩擦影响较小，内需提振直接拉动鸡肉、水产、猪肉价格。 美国祖代鸡引种暂停导致供给偏紧预期，餐饮需求复苏拉动鸡肉需求定价 边际好转。 • 消费链方面，常规代工短期利空，但全球布局优质产能代工利好，高端品 牌布局国货长期利多。进口宠物食品成本提升，国货龙头性价比凸显。 • 生猪供给持续增加，猪价易跌难涨 ...

中金公司 关税下如何看待建筑建材？20250408 摘要 Q&A 关税之后建筑建材板块的投资机会如何？ 建筑建材板块在关税之后仍然具有较好的投资机会。首先，建筑建材板块主要 依赖内需，建筑工程服务没有商品出口，大部分海外业务也采用本地化运作模 式，因此免疫于关税和贸易战的冲击。其次，从逻辑上看，这个板块能够跑赢 大市，其位置不高且逻辑顺畅。因此，我们认为这个板块是必须配置的。 • 建筑建材板块受益于纯内需财政发力，关注消费刺激（家居改善）和基建 链（水泥、消费建材、建筑央国企、国际工程），这些品种直接受益于财 政政策，是当前市场环境下的重要投资方向。 • 供给侧改革受益品种如水泥、玻纤、钢铁及部分消费建材，盈利触底且供 给可调节，央国企占比高，更易受益于改革。这些行业在反内卷方面具有 优势，值得关注。 • 防御性强、高现金流、高 ROE、高股息品种在市场波动中显现价值，如高 股息水泥、建筑央企及细分建材（如山东药玻）。此类品种适合风险规避 型投资者。 • 水泥行业受益于财政发力基建地产需求，2025 年旺季需求可能超预期，全 国水泥发货率同比持平或改善，供给端约束对价格及盈利影响大，产能利 用率约 60%，价 ...

中金公司 风光公用半月谈 摘要 • 光伏组件市场竞争格局优化，龙头企业市占率提升，CR5 市占率从 2 月的 55%升至近 65%，CR10 超过 80%，二三线企业在分布式领域竞争，行 业出清趋势未变。 • 光伏产业链下游组件和电子产品价格上涨，硅料供应量约 10 万吨，硅片 排产约 50GW，电池片和组件排产均超 55GW，产业链堵点仍在硅片环节， 需观察库存以推动产业链涨价。 • 光伏新技术关注无银化和铜电镀，聚合和帝科提出不同无银化方案，国电 投推进 HJT 加铜电镀产线产业化，通威积极推进 HJT 加铜电镀互联方案， 龙头企业或国企可能推动新技术发展。 • 玻璃价格在 13.5 至 14 元/平方米，组件端博弈激烈，涨幅受压，预计四 月有小幅上调空间。涨价原因是二线企业亏损、供给低于出货量、库存消 耗及胶基酸钠价格上涨。 • 玻璃市场长期价格预计维持在 14 至 14.5 元/平方米，待库存耗尽后，若 无进一步需求，价格将保持稳定。龙头企业已实现净利润回正，二线企业 仍亏损，面临产能调整。 Q&A 目前光伏组件市场竞争格局进一步优化，龙头企业市占率持续提升。CR5（前 五大企业）的市占率从二月份的 ...

中金公司 "对等关税"后的市场 20250407 摘要 Q&A 对等关税对全球市场的影响是什么？ 对等关税对全球市场的影响显著且复杂。首先，资产波动剧烈，情绪宣泄甚至 恐慌明显。具体来看，对等关税超预期主要体现在几个方面：一是所有贸易伙 伴不加区分地加征 10%的基线关税；二是部分贸易伙伴的关税对等，但实际加 征更多，如中国已被加征两轮 20%，理论上不应再被加征，但由于非关税贸易 壁垒和其他因素，反而被加更多。此外，还有 800 美元的小额包裹和汽车行业 的关税。这些措施使得美国整体有效税率达到近 100 年来的高点，即至少 23% • 美国有效税率因关税政策大幅提升至近百年高点，至少达 23%以上，对所 有贸易伙伴统一加征 10%基线关税，部分贸易伙伴如中国实际加征更多， 叠加小额包裹及汽车行业关税，导致市场反应剧烈。 • 市场情绪受冲击表现为避险交易，恒生科技、美股纳斯达克等估值较高股 票遭抛售，美股、美元下跌，债券和黄金上涨。流动性冲击显现，所有资 产包括避险资产下跌，美元上涨，投资者需现金应对赎回或风控减仓。 • 未来货币政策框架需关注国内流动性环境与政策空间，各国央行可能采取 措施对冲关税带来的市 ...

中金周期半月谈 - 业绩信息和关税变化对周期板块的影响 Q&A 20250406 全球关税战对油气化工行业的影响是什么？ 全球关税战对油气化工行业的影响主要体现在两个方面。首先，全球需求的不 确定性显著增加，这导致了油价的波动。自 2025 年初以来，油价一直在 75 至 85 美元之间波动，但近期由于全球需求的不确定性和 OPEC 增产计划，油价已 经跌破 70 美元，并有可能进一步下跌至 60 美元甚至更低。这种情况下，成本 压力将显著下降，为行业转折提供了条件。其次，关税战对部分化工产品的出 口产生了直接影响，例如服装、家具、箱包和鞋类等大量使用化工材料的产品 出口受到阻碍，从而影响了相关需求。 • 油价下跌至 66-70 美元区间，并可能进一步跌至 60 美元，显著降低石化行 业成本压力，为行业转折提供条件，但全球贸易紧张带来的需求不确定性 构成短期利空。 • 石化行业资本支出周期显示，2025 年资本支出预计较 2020 年下降 20%-32%， 较 2023 年下降约 20%，为行业转型奠定基础。 • 关税政策推动抛光垫领域鼎龙国产化进程，蜂窝陶瓷领域国瓷材料和奥普 环保受益，氨基酸领域梅花生物和 ...

Investment Rating - The report indicates a positive investment outlook for the semiconductor equipment industry, highlighting an overall upward trend in orders and revenue growth for key players in the sector. Core Insights - Semiconductor equipment manufacturers are experiencing an increase in orders, driven by new product developments and rising wafer processing rates, which in turn boost material demand [1][3] - The report emphasizes the competitive landscape for special materials like silicon carbide, with some product prices recovering [1] - The emergence of new suppliers in advanced packaging equipment, particularly in 2.5D, 3D, and 3.5D technologies, is noted, with domestic projects propelling certain companies to prominence [1][3] Summary by Sections North Huachuang's Revenue and R&D Investment - North Huachuang anticipates Q1 2025 revenue of 7 to 8 billion yuan, with a 30% increase in chip orders, projecting total chip orders for the year at approximately 38 billion yuan [4] - The company is actively investing in R&D across ion implantation and electroplating, planning to expand production by 3,000 to 4,000 units annually [4] North Huachuang's Acquisition of New Yao Wei - North Huachuang is set to complete the acquisition of New Yao Wei by June 2025, which is expected to add around 1 billion yuan to its consolidated revenue [5] New Source Energy's Development in Cleaning Equipment - New Source Energy reported over 2 billion yuan in revenue from chemical cleaning agents, with total revenue projected to reach around 1.2 billion yuan in 2025 [6] Wan Ye Enterprise's Progress in Ion Implantation - Wan Ye Enterprise's subsidiary, Kaisi Tong, has received approximately 54 new orders and aims to launch a prototype of its medium-energy ion implantation equipment by mid-2025 [9] Micro Company’s Latest Developments - Micro Company reported revenue of about 9.1 billion yuan in 2024, with a 30% year-on-year growth, and expects similar growth rates in 2025 [15] Trends in Storage Equipment - The storage equipment sector is expected to see significant growth, with domestic companies enhancing their competitiveness, particularly in high aspect ratio etching equipment [16] New Products from Tuo Jing Technology - Tuo Jing Technology has launched new products including advanced packaging laser glass equipment and PLD devices, with a significant increase in orders anticipated by 2025 [17] Huahai Qingke's Progress in CMP Equipment - Huahai Qingke has introduced new CMP equipment and is expected to achieve a 30% growth in revenue this year, driven by collaborations with traditional and advanced packaging companies [18] Jiangfeng Electronics' Target Markets - Jiangfeng Electronics holds about 20% of the global target market share, with strong demand driven by AI and semiconductor manufacturing expansions [19][20]