证券研究报告|宏观研究报告 [Table_Date] 2026 年 02 月 25 日 [Table_Title] 半导体 ETF 投资指南 [Table_Title2] ETF 投资手册之二 [Table_Summary] ► 股票型 ETF 是什么产品？ 股票型 ETF 全称是交易型开放式指数基金，其名称刚好对应它 的三个特点："交易型"指该基金份额可在证券交易所内像股 票一样进行买卖，投资者可按市场价格实时交易；"开放式" 意味着基金份额不设固定上限，投资者既可通过券商在二级市 场交易，也可按净值在一级市场进行申购与赎回。"指数基 金"则是该基金采取被动管理策略，其主要目标是紧密跟踪某 一特定指数的表现，而非由基金经理进行主动选股。 ► 股票型 ETF 近年来发展如何？ 2023 年以来股票型 ETF 大幅扩张。绝对水平来看，我国股票型 [Table_Summary] 本篇报告在系统梳理半导体产业链构成的基础上，层层递进地 提出对应半导体 ETF 筛选和分析框架，为 ETF 策略提供参考。 ►半导体产业：主题投资热土，集成电路为先锋 半导体产品包含集成电路、光电器件、分立器件和传感器四 类。从规模上看， ...

证券研究报告|行业研究报告 [Table_Title] Anglo Gold 2025Q4 黄金总产量环比增加 4%至 24.85 吨，归母净利润环比增长 28%至 8.55 亿美元 [Table_Title2] 有色金属-海外季报 [Table_Date] 2026 年 2 月 25 日 [Table_Summary] 季报重点内容: ► 生产经营情况 2025Q4 公司黄金总产量为 79.9 万盎司（24.85 吨），环比增加 4%，同比增加 7%。这一强劲的同比增长主要得益于 Sukari 矿 区再次实现整季度满负荷生产，同时 Obuasi（+1.2 万盎司）、 Siguiri（+1.1 万盎司）和 Cuiabá（+2000 盎司）矿区黄金产量 均实现稳健增长。集团黄金产量下降的矿区包括：Geita（-2.3 万盎司），主要因地下作业采矿品位降低及选矿厂回收率下降 （研磨效果不佳且重力选金回路表现欠佳）；Serra Grande（- 1.1 万盎司），该矿区已于 2025 年 12 月 1 日出售；Sunrise Dam 产量下降 8000 盎司，主要因采矿计划调整导致回收品位 降低，且装载机和采场可用 ...

证券研究报告|行业研究报告 [Table_Date] 2026 年 2 月 25 日 [Table_Title] Agnico Eagle 2025Q4 年黄金产量环比减少 3%至 26.15 吨，净利润环比增长 44%至 15.23 亿美元 [Table_Title2] 有色金属-海外季报 [Table_Summary] 季报重点内容: ► 生产经营情况 2025Q4 黄金产量 84.06 万盎司（26.15 吨），同比减少 1%，环 比减少 3%。黄金产量较上年同期下降，主要源于 Macassa 矿 区（品位降低且处理量减少）和 LaRonde 矿区（处理量减少） 产量下滑，部分被 Detour 湖矿区（品位提升）和加拿大 Malartic 矿区（品位提升且处理量增加）产量增长所抵消。 2025 年黄金产量 344.74 万盎司（107.23 吨），同比减少 1%。 黄金产量较上年同期下降，主要源于 Fosterville 矿（品位与处 理量双降）和 La India 矿（矿山寿命终止）产量减少，部分被 Macassa 矿与 LaRonde 矿（品位提升）增产所抵消 2025Q4 黄金销量 84.26 万 ...

Investment Rating - The report gives a "Buy" rating for the company, indicating a positive outlook for investment [9]. Core Insights - The company is a leading silver producer with a strong focus on the silver industry and is expanding into gold mining, leveraging its high-quality silver resources for growth potential [3][11]. - The company has a robust resource base with approximately 12,000 tons of silver and 34 tons of gold by the end of 2024, with a near-term production capacity of nearly 2 million tons per year [3][20]. - The company is actively pursuing resource acquisitions and expansions, including a significant investment in Honglin Mining to gain control over the Caiyuanzi copper-gold mine, which is expected to start trial production in September 2025 [6][49]. Summary by Sections Company Overview - Established in 1995, the company became publicly listed in 2011 through a major asset swap, acquiring a 62.96% stake in Yindu Mining [3][12]. - The company has expanded its resource base through acquisitions, including several mining companies, enhancing its production capacity and resource reserves [3][4]. Resource Base - The company currently owns nine mining operations, with significant silver and gold reserves, including the Yindu Mining with an annual production capacity of 900,000 tons and a silver reserve of 1,436 tons [4][20]. - The company is also developing new projects, such as the Dongsheng Mining, which is expected to start production in 2026, and has recently acquired stakes in I-chun Jinshi and Guangxi Jinshi to further enhance its resource portfolio [7][20]. Financial Performance - The company forecasts revenues of 2.79 billion yuan, 4.52 billion yuan, and 5.62 billion yuan for 2025-2027, with corresponding net profits of 580 million yuan, 1.34 billion yuan, and 1.74 billion yuan, reflecting significant growth rates [9]. - The company has maintained a stable revenue scale, with mining operations contributing nearly 100% of its profits, and a healthy asset-liability ratio, indicating financial stability [26][32]. Future Growth Potential - The company is positioned to benefit from the tight balance of silver supply and demand, with ongoing projects like the Caiyuanzi copper-gold mine expected to diversify its revenue streams and reduce reliance on silver alone [9][11]. - The company is committed to sustainable mining practices, with several of its operational mines recognized as green mines, ensuring long-term operational viability [20].

证券研究报告|行业研究报告 [Table_Title] 纽蒙特 2025Q4 权益黄金产量环比增加 2%至 45.1 吨，调整后净利润环比增长 46%至 27.53 亿美元 [Table_Title2] 有色金属-海外季报 [Table_Date] 2026 年 2 月 24 日 [Table_Summary] 季报重点内容: ► 生产经营情况 2025Q4 纽蒙特权益黄金总产量为 145 万盎司（约 45.1 吨）， 环比增加 2%，同比减少 24%。主要得益于 Ahafo 北矿新增低 成本黄金产量、Tanami 和 Merian 矿区品位提升，以及内华达 金矿非控股合资企业产量增加。但 Peñasquito、Ahafo 南矿、 Yanacocha、Brucejack 和 Cadia 矿区因计划性开采顺序调整导 致产量下降，部分抵消了上述增长。 2025 年纽蒙特权益黄金总产量为 589 万盎司（约 183.2 吨）， 同比减少 14%。 2025Q4 公司黄金平均实现价格为 4216 美元/盎司，环比上涨 19%，同比上涨 60%。该价格包含每盎司 4,173 美元的总收款 价、临时定价销售产生的每盎司 ...

证券研究报告|行业研究周报 [Table_Date] 2026 年 02 月 24 日 [Table_Title] 春节假期，旅游市场迎来"开门红" [Table_Title2] 社服零售行业周报 河南发布数据显示，春节假期，河南省接待国内游客 6281 万 人次，旅游收入 376.3 亿元，按可比口径接待人次同比增长 9.1%，旅游收入同比增长 9.6%。 四川省文化和旅游厅数据显示，春节假期，全省共接待游客 5860.97 万人次、旅游总花费 445.74 亿元，同比分别增长 14.68%、13.35%。 海南省旅游和文化广电体育厅数据显示，春节假期，海南接 待游客 1232.05 万人次，实现游客总花费 183.66 亿元，同比 分别增长 28.9%、30.7%。 吉林发布数据显示，据银联商务公司大数据测算，春节假 期，全省接待国内游客量、国内游客出游总花费较 2025 年春 节假期分别增长 26.9%、24.9%，日均分别增长 11.1%、 10.9%。 [Table_Summary] ► 史上最长春节假期，多地旅游市场迎来"开门红" 北京市文化和旅游局数据显示，春节假期，北京累计接待游 客 1984 ...

证券研究报告|行业研究报告 [Table_Date] 2026 年 2 月 24 日 [Table_Title] Covalent Lithium2025H2 锂辉石精矿产量为 19.6 万 吨，奎纳纳氢氧化锂精炼厂产能提升期预计将延 [Table_Title2] 有色金属-海外季报 [Table_Summary] 季报重点内容: ►锂生产运营情况 WesCEF 的业绩包含其在 Covalent Lithium 公司 50%的权 益。WesCEF 的锂辉石精矿产量为 9.8 万吨，销量为 9.6 万 吨，且 2025H2 业绩持续提升。WesCEF 的锂业务贡献了 600 万澳元的收益，这主要得益于矿山和选矿厂的强劲表现以及下 半年价格的上涨。这些业绩包含 WesCEF 在 Covalent Lithium 公司中的企业成本和管理费用。由于矿山和选矿厂持续保持强 劲的运营表现，预计 WesCEF 在 2026 财年的锂辉石精矿产 量将接近此前预期的 16 万吨至 18 万吨区间的上限。选矿厂 目前的重点是全年稳定实现额定产量。为最终投资决策做准备 的工程研究和审批工作正在持续推进，涉及 Mt Holland ...

证券研究报告|行业研究周报 [Table_Date] 2026 年 02 月 24 日 [Table_Title] 春节假期，旅游市场迎来"开门红" [Table_Title2] 社服零售行业周报 [Table_Summary] ► 史上最长春节假期，多地旅游市场迎来"开门红" 北京市文化和旅游局数据显示，春节假期，北京累计接待游 客 1984.3 万人次，实现旅游总花费 331.4 亿元。 上海市文化旅游局数据显示，据上海旅游大数据监测，春节 假期，全市共接待游客 2167.21 万人次，同比增长 8.36%（按 可比口径，下同）；上海地区含吃、住、行、游、购、娱等全 要素旅游消费交易总金额为 256.14 亿元，同比增长 20.90%； 全市宾旅馆平均客房出租率为 50.60%，同比增长 3.10 个百分 点。 重庆市文化旅游委数据显示，春节假期，全市重点监测的 130 家 A 级景区累计接待游客 1260 万人次，同比增长 5.6%；重点 监测的 10 家旅游休闲街区累计接待游客 492.5 万人次，同比 增长 19.3%。 湖南省文旅厅数据显示，根据手机信令大数据建模统计，春 节假期全省累计接待游客 ...

[Table_Title] Nickel Industries 2025Q4 RKEF 项目 NPI 产量环比 增长 1%至 3.16 万吨 证券研究报告|行业研究报告 [Table_Date] 2026 年 2 月 24 日 [Table_Title2] 有色金属-海外季报 [Table_Summary] 季报重点内容: ► RKEF（火法冶炼）项目（公司持有 80% 的间接权益） 2025Q4 镍生铁（NPI）产量总计为 31,561 吨（100%基 础，下同），环比增长 1%，同比减少 4%。 2025Q4 NPI 销量总计 31,429 吨，环比增长 3%，同比减少 2%。 2025Q4 NPI 合同价格为 11,100 美元/吨，环比几乎持平， 同比下跌 7%。 2025Q4 NPI 销售收入为 3.503 亿美元，环比增长 2%，同 比减少 7%。 2025Q4 NPI 单位现金成本为 10,088 美元/吨，环比上涨 2%，同比下跌 5%。 2025Q4 NPI 调整后的 EBITDA 为 3500 万美元，环比减少 13%。 2025Q4 NPI 调整后单位销量的 EBITDA 为 1,114 ...

证券研究报告|固收点评报告 [Table_Date] 2026 年 02 月 23 日 [Table_Title] 节后债市应对指南 （一）2 月利率破位下行，三股推力 2 月以来，债市延续强势行情，10 年国债收益率成功突破 1.80%阻力位，由 1.81%下行至 1.78%。期间交易 型品种表现更为突出，5 年、30 年国债收益率均下行 4bp 至 1.54%、2.25%，5 年、7 年、10 年国开债收益率分 别下行 5bp、6bp、4bp 至 1.74%、1.86%、1.95%，3 年、5 年二级资本债收益率降幅更是达到 5bp、8bp。 长端利率超预期突破箱体的背后，主要有三股推力。首先是配置盘供需错位叙事或仍在延续。尽管 2 月政府 债发行速度较 1 月边际提升，单月净供给规模由 1.18 万亿元提升至 1.38 万亿元，但银行负债或始终处于相对充裕 的状态。2025 年 12 月与 2026 年 1 月，大型银行境内存款增幅分别为 1.59、4.17 万亿元，远超过去五年同期季 节性均值 0.03、2.75 万亿元；中小型银行增幅分别为 1.21、2.44 万亿元，同样位于历史同期高位水平。叠加 ...