华福证券 2025 年 04 月 30 日 策 略 研 究 医疗与消费周报——创新药械多元支付：多元体 系建立势在必行（2025.4.21—2025.4.25） 投资要点： 近期观点 1、医药指数本周关注的6个子行业仅半数录得正收益，表现一般。 策 略 定 期 报 告 2、目前，我国单一医保支付模式难以满足对高价创新疗法的需求。 根据前瞻研究院《2025 中国创新药械多元支付白皮书》，2024 年创新 药械市场规模预计达 1.62 万亿元，同比增长 16%，个人现金支出占比 高达 49%，医保基金支出约占 44%，商业健康保险赔付仅占 7.7%，支 付体系存在明显结构性不足。国家金融监督管理总局数据显示，2024 年商业健康险保费规模为 9773 亿元，虽增速回暖但赔付增速仍慢，预 测到 2035 年，商业健康险对创新药械的支付规模需达 4400 亿元、占 比 44%左右。目前我国商业健康险仍面临运营机制、处方及支付便捷 性等问题，需探索适合国情的多元支付路径。 团队成员 分析师： 赵月(S0210524050016) zy30563@hfzq.com.cn 相关报告 1、如何看待美股"先抑后扬"——2025 ...

关税冲击令出口风险大幅提升，4 月制造业 PMI 受供需两侧同步降温 宏 观 点 评 拖累而大幅走低。4 月制造业 PMI 大幅下行 1.5 个百分点至 49.0%，为 2023 年 6 月以来低位，呈现以下结构性特征：1）新订单指数大幅下行 2.6 个百 分点至49.2%，新出口订单下行幅度更大，4月下滑达4.3个百分点至44.7%， 后者创 2023 年以来新低，显示 4 月受美对华极端关税措施冲击我国出口不 确定性大幅提升，出口订单短期走低并构成制造业总需求偏弱的主要原因。 2）结构性指数中，与出口、固定投资相关度最高的装备制造业、高耗能行 业 PMI 分别回落达 2.4 和 1.6 个百分点至 49.6%、47.7%，降幅大于与消费 和新质生产力更为相关的消费品行业、高技术制造业 PMI，后两者 4 月分 别小幅下滑 0.6 和 0.8 个百分点至 49.4%、51.5%。这显示除出口不确定性 之外，房地产开发投资尚未迎来趋势性改善拐点，亦一定程度上持续抑制 制造业企业信心。消费方面则较为平稳，关税压力亦对新质生产力自主可 控研发创新活动形成侧面促进效果。3）在出口不确定性和固定投资不同程 度的压力影 ...

华福证券 火力发电 2025 年 04 月 30 日 投资要点： 24 年电力热力毛利同比增幅 50%，1Q2025 电价承压影响业绩释放：2024 年，公司上网电量上升约 6.60%；电价下降约 7.06%，公司电力及热力销售收 入同比增加 2.25%。受益于 24 年煤炭价格的下降，2024 年电力及热力销售毛 利同比增幅 49.66%。1Q2025，全国电力供需总体平衡，火电发电同比下降 2.3%； 浙江火电出力相对占优，公司上网电量同比基本持平。但是一季度公司电价承 压，削弱煤价下跌的成本红利，影响业绩释放。此外，1Q2025 公司投资净收 益同比下降 26.74%，或系电价承压，影响公司参股火电机组的业绩释放。 华福证券 24 年中来归母净利润同比下滑 260%，拖累公司并表利润：2024 年，公 司并表公司中来股份营业收入 60.96 亿元，同比下降 50.28%；归母净利润-8.56 亿元，同比下降 262.64%。因中来股份 2022-2024 年合并报表口径累计实现归 母净利润（0.72 亿元）未完成业绩承诺要求（16 亿元），中来股份原实际控制 人已触发补偿条件，将支付补偿金 1.48 亿 ...

行 业 研 究 传媒 2025 年 04 月 30 日 海外 AI 巨头一季度跟踪 投资要点： AI 应用：训练推理需求推动云业务高增，自研开源模型&AI 芯片 行 业 动 态 跟 踪 1. Alphabet：（1）谷歌云：得益于 AI 带来的训练推理需求增长， FY25Q1 收入同比+28%。（2）广告业务：广告下搜索业务保持强劲，FY25Q1 收入同比+9.8%，谷歌积极采用 AI 改造传统搜索引擎，AI 概览目前 MAU 已经达到新高 15 亿+，且货币化率保持稳定。AI 概览中的商业查询检索量 增加。（3）AI 大模型：2 月 Gemini 2.5 Pro 推出。Gemini 模型已集成至 15 个产品，覆盖 5 亿用户，自今年年初以来，AI Studio 和 Gemini API 的 活跃用户增长了 200% 以上。（4）资本开支：一季度资本开支 172 亿美 元，同比+43.2%，预计全年 750 亿美元。 2. Microsoft：（1）Copilot：近期推出 Copilot 春季版更新，引入可 以充当数字同事的 AI Agent。（2）AI 开源模型：发布首个开源模型 BitNet b1.5 ...

华福证券 乘"一带一路"东风，海外业务持续推进。公司积极在南亚、东南亚和中 东区域开拓海外市场。南亚、东南亚地区人口密集，水务行业尚处发展初期， 供水及污水处理市场空间广阔；中东地区淡水资源匮乏，在供水和园区的工业 污水处理方面颇具前景。目前，孟加拉达卡项目一期正常运营中，项目二期 DMA 管网、泵房设计工作基本完成、采购招投标等前期工作正在准备，共分 四期建设完成。公司积极配置资源致力于新的海外水务项目持续落地，有望乘 "一带一路"东风，开启第二成长曲线。 华福证券 证 券 研 盈利预测与投资建议。水价调整方案有望落地，业绩将有所改善；降本增 效成果显著，受益"量价齐升"；海外业务有条不紊，有望开启第二成长曲线。 结合公司整体经营情况，预计公司 2025-2026 年归母净利润分别为 1.70/1.97 亿 元（前值 2.07/2.39 亿元），新增 2027 年归母净利润 2.16 亿元；2025-2027 年 EPS 分别为 0.40、0.47、0.51 元/股（前值 25-26 年为 0.49、0.56 元/股），对应 PE 分别为 26.9、23.2、21.2 倍，维持"持有"评级。 究 报 风险提 ...

公 华福证券 纺织鞋类制造 2025 年 04 月 30 日 司 研 究 公 司 财 报 点 评 华利集团（300979.SZ） 25Q1 业绩点评：新品牌增速亮眼，期待毛利率 边际改善 事件：公司于 4.28 发布 25 年一季报，报告期内实现营收 53.53 亿元，同增 12.34%，实现归母净利 7.62 亿元，同比-3.25%，实现扣非净利 7.51 亿元， 同比-3.35%。 投资要点： 新品牌贡献优质增长，ASP 同比提升 分量价，25Q1 公司销售运动鞋约 0.49 亿双，同比增长 8.24%；ASP 同比提升约 3.8%至约 107 元。公司通过战略性拓展新客户及深化新兴 运动品牌客户合作，25Q1 新客户订单量同比显著增长，且截止目前关 税政策变动并未影响到公司的品牌客户出货节奏。 新厂爬坡拖累毛利率，净利率阶段性承压 公司 25Q1 毛利率约为 22.9%，同比下降约 5.5Pct，主要系公司加 速了新工厂的建设和投产节奏，鉴于新工厂投产初期存在新员工技能 培训周期，新工厂仍处于效率爬坡阶段，对公司整体的毛利率造成一 定的影响，预计 Q2 将边际改善。费用率方面，25Q1 销售/管理/财务 ...

固定收益专题 2025 年 4 月 30 日 "固收+"策略系列：如何挖掘低回撤 标的 投资要点： ➢ 估值评分模型构建思路： （1）分析不同行业对三个一级估值指标的适用性差异：不同行业 经营特征和财务特征不同，可能针对某个估值指标，出现有效数 据点不足，指标跨期稳定性不足，个股估值离散过大三方面的问 题，需要实证分析不同行业适用指标的次序和权重。 根据结果来看，PE（3年非负均值）与PB"适用"的行业最多； 周期板块盈利波动大导致PE失效，资产重估逻辑下PB成首选。制 造、科技较为类似，技术迭代与政策驱动并存，PE（3年非负均 值）、PB普适性强。消费类盈利稳定性较高，指标选择范围较 广。 华福证券 （2）量化测算哪些二级指标适宜对核心估值指标进行微调：我们 通过以一级指标为因变量，选择财务指标为自变量，量化测算显 著有效的因子（二级指标）及其权重（系数）。周期：PB主导 下，毛利率进一步定价估值。制造、科技：当前毛利率外，PB亦 对未来盈利能力（T+1年ROE）定价； PE（3年非负均值）指标 则侧重关注资产负债率。消费医药，有效二级指标相对"杂"， 行业个体差异大。 团队成员 Table_First|T ...

Investment Rating - The report maintains a "Buy" rating for the company, indicating an expected relative price increase of over 20% within the next six months [2][20]. Core Insights - The company, Focus Media (分众传媒), reported a revenue of 12.262 billion yuan for 2024, reflecting a year-on-year growth of 3.01%. The net profit attributable to shareholders was 5.155 billion yuan, up 6.80% year-on-year [3][5]. - In Q1 2025, the company achieved a revenue of 2.858 billion yuan, a 4.70% increase year-on-year, with a net profit of 1.135 billion yuan, growing by 9.14% year-on-year [3][5]. - The company is expected to benefit from a boost in consumer spending, with fast-moving consumer goods (FMCG) revenue increasing by 13.40%, accounting for 61.90% of total revenue [3][5]. - The acquisition of New潮传媒 is anticipated to improve competitive dynamics and enhance bargaining power with upstream property owners [3][4]. Financial Performance and Forecast - The financial forecast for 2025-2027 estimates revenues of 12.92 billion yuan, 13.60 billion yuan, and 14.34 billion yuan respectively, with net profits projected at 5.530 billion yuan, 6.057 billion yuan, and 6.598 billion yuan [5][7]. - The current price corresponds to a price-to-earnings ratio (P/E) of 18.5, 16.9, and 15.5 for the years 2025-2027 [5][7]. - The company’s earnings per share (EPS) is expected to rise from 0.36 yuan in 2024 to 0.46 yuan in 2027 [7][14]. Acquisition Details - The estimated price for acquiring 100% of New潮传媒 is 8.3 billion yuan, primarily paid through shares at a price of 5.68 yuan per share [4][5]. - New潮传媒 operates approximately 740,000 smart screens across about 200 cities, with revenues of 1.940 billion yuan in 2022, 1.932 billion yuan in 2023, and 1.497 billion yuan in the first three quarters of 2024, showing a narrowing loss trend [4][5].

Investment Rating - The report maintains a "Buy" rating for the company, indicating an expected relative price increase of over 20% compared to the market benchmark index within the next six months [17]. Core Views - The company reported a significant increase in net profit attributable to shareholders, achieving a 68.12% year-on-year growth in 1Q2025, despite a slight decline in revenue [2][3]. - The company's gross margin and net margin improved by 3.39 percentage points and 3.44 percentage points year-on-year, respectively, reflecting enhanced profitability [3]. - The decline in coal prices and improvements in operational efficiency contributed positively to the company's profitability, even as overall electricity generation from thermal power decreased by 4.7% year-on-year [4]. - The company experienced substantial growth in hydropower, wind, and solar energy generation, with respective increases of 15.39%, 34.18%, and 32.02% year-on-year, supporting overall performance [4]. - The report projects net profits for 2025-2027 to be 45.82 billion, 46.05 billion, and 46.07 billion yuan, with corresponding price-to-earnings ratios of 12.6, 12.5, and 12.5 times [4]. Financial Summary - In 1Q2025, the company achieved operating revenue of 30.206 billion yuan, a decrease of 1.74% year-on-year, while net profit reached 2.238 billion yuan [2][3]. - The average on-grid electricity price was 460.91 yuan per megawatt-hour, down 3.24% year-on-year [3]. - The company’s total assets are projected to grow from 322.602 billion yuan in 2024 to 357.112 billion yuan by 2027, with a steady increase in net profit margins [11].

Investment Rating - The report maintains a "Buy" rating for Huaneng International, expecting a relative price increase of over 20% compared to the market benchmark index within the next six months [19]. Core Views - In Q1 2025, Huaneng International reported a revenue of 603.35 billion yuan, a year-on-year decrease of 7.70%, while the net profit attributable to shareholders increased by 8.19% to 49.73 billion yuan [2][3]. - The decline in coal prices has positively impacted profitability, with the profit per kilowatt-hour for coal power increasing by 0.0174 yuan year-on-year to 0.048 yuan [4]. - The company continues to see growth in renewable energy, with wind and solar power generation increasing by 8.81% and 51.2% year-on-year, respectively, contributing to a significant rise in profits from solar energy [5]. Financial Performance Summary - For Q1 2025, the average on-grid electricity price decreased by 1.96% year-on-year, while the company's sales gross margin and net margin improved by 2.98 percentage points and 2.6 percentage points, reaching 19.05% and 11.53%, respectively [3]. - The total profit from coal power generation was 39.82 billion yuan, reflecting a year-on-year increase of 40.96% [4]. - The company plans to invest 512 billion yuan in wind and solar power projects in 2025, marking a year-on-year increase of 64.01 billion yuan [5]. Earnings Forecast - The report projects net profits for Huaneng International to be 101.64 billion yuan, 105.56 billion yuan, and 108.77 billion yuan for the years 2025, 2026, and 2027, respectively, with corresponding price-to-earnings ratios of 11.2, 10.8, and 10.5 [5].