证券研究报告 桐昆股份 (601233 CH) Q1 盈利环比改善，聚酯链静待回暖 | 华泰研究 | | | 季报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 30 日│中国内地 | 化学纤维 | 桐昆股份于 4 月 29 日发布 25 年一季报：一季度实现营业收入 194.2 亿元， 同环比-8%/-23%，归母净利润 6.1 亿元，同环比+5%/+213%，扣非净利润 6.0 亿元，同环比+12%/+447%。考虑行业产能增速放缓后的供给格局优化， 叠加内需修复有望带动产业链景气回暖，维持"增持"评级。 25Q1 涤纶长丝景气仍偏弱，主要原料价格下行助力毛利率改善 一季度参股公司（20%股权）浙石化经营情况环比改善，公司投资收益同比 -1%/环比+33%至 2.53 亿元。主营业务方面，一季度公司涤纶长丝产品 POY/FDY/DTY销量为181/45/24万吨，同比-7%/+8%/+4%，POY/FDY/DTY 销 售均 价为 6373/6783/7957 元 /吨 ， 同比 -7%/-12%/-5%， 实 现营 收 115/30/19 亿元，同比-13% ...

证券研究报告 中国人保 (1339 HK/601319 CH) 港股通 1Q25：COR 改善，NBV 利润率提升 | 华泰研究 | | 季报点评 | | --- | --- | --- | | 2025 年 4 月 | 30 日│中国内地/中国香港 | 保险 | 公司公布一季度业绩：1Q25 归母净利润 128.49 亿元，同比提升 43%，符 合公司此前业绩预告（净利润同比增长 30%~50%），保险服务业绩和投资 业绩均大幅增长。人保寿险 NBV 可比口径下同比提升 31.5%。财险业务综 合成本率同比下降 3.4pcts 至 94.5%，主因自然灾害减少。考虑到财险承保 表现改善，人身险 NBV 稳健增长，以及投资向好，维持"买入"。 财产险：综合成本率下降 1Q25 中国财险综合成本率（COR）同比下降 3.4pcts 至 94.5%，主要因冰 雪等自然灾害减少，巨灾导致的赔付减少。财险承保利润同比高增 183.0%， 净利润同比提升 92.7%。保费方面，公司财险保费稳健增长，同比增速达 3.7%，其中车险/非车险分别同比+ 3.5%/+3.8%，非车险中意健险增速较快 （同比+6.5%）。考虑到 ...

证券研究报告 鹏鼎控股 (002938 CH) Q1 收入创历史同期新高，短期成本及 折旧因素影响利润表现 | 华泰研究 | | | 季报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 30 日│中国内地 | 消费电子 | 鹏鼎控股 1Q25 实现营收 80.87 亿元（yoy+20.94%），归母净利 4.88 亿元 （yoy-1.83%）。单季度收入创历史同期新高，我们认为主要得益于大客户 新机上市以及部分客户提前启动备货。利润端，由于成本价格上涨以及短期 折旧压力的影响，1Q25 毛利率/净利率同比下降 2.54pct/1.42pct，使得净利 润同比表现弱于收入。随着下半年消费电子旺季来临，公司利润率有望改善。 我们认为公司中长期机遇来自：1）AI 驱动消费电子产业升级，AI 手机/AIPC/ 折叠屏/AI 眼镜等使得 PCB 向更高阶迭代，公司技术护城河稳固并且卡位头 部大客户，主业有望持续增长；2）公司汽车和服务器领域产能释放有望成 为新成长极；3）在全球供应链政策扰动之下，公司凭借充沛现金、低负债 率、全球产能布局，有望穿越周期展现经营韧性。维持买 ...

证券研究报告 贵州茅台 (600519 CH) 开局顺利，势能向上 | 华泰研究 | | 季报点评 | | --- | --- | --- | | 2025 年 4 月 | 30 日│中国内地 | 饮料 | 公司发布 25 年一季度业绩，25Q1 公司实现总营收/归母净利 514.4/268.5 亿（同比+10.7%/+11.6%），实现稳健增长。公司业绩整体高于我们此前预 期（25Q1 总营收/归母净利同比+10%/+8%）。产品端，25Q1 茅台酒/系列 酒收入同比+9.7%/+18.3%，一季度顺利实现开门红，各重点项目建设稳步 推进，为全年高质量发展打下基础；渠道端，25Q1 直销/批发收入同比 +20.2%/+3.9%，直销占比同比+3.6pct 至 45.9%。展望 25 年，我们认为领 先的品质和品牌优势、日趋精细化的量价策略和公司治理，海外市场的持续 开拓将助力公司经营势能持续向上，维持"买入"。 资料来源：公司公告、华泰研究预测 | 投资评级(维持): | 买入 | | --- | --- | | 目标价(人民币): | 1,945.58 | | 研究员 | 龚源月 | | SAC No. ...

证券研究报告 交通银行 (3328 HK/601328 CH) 港股通 信贷投放提速，资产质量稳健 | 华泰研究 | | | 季报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 30 日│中国内地/中国香港 | 国有大型银行 | 公司 25Q1 归母净利润、营收、PPOP 同比+1.5%、-1.0%、-4.5%、增速较 24 年+0.6pct、-1.9pct、-4.6pct，关注点包括资产扩张提速、中收降幅收窄、 不良率环比下行。公司收入多元、经营稳健，维持 A/H 股增持/买入评级。 资产扩张提速，存款定期化延续 3 月末总资产、贷款、存款同比+7.4%、+8.7%、+4.8%，增速较 24 年末分 别+1.4pct、+1.2pct、+1.9pct。对公贷款支撑信贷扩张，Q1 净新增贷款 3630 亿元，其中对公/零售/票据分别占比 80%/10%/10%。公司加大服务实体经 济力度，3 月末长三角、粤港澳、京津冀三大区域贷款较 24 年末+4.5%， 增幅高于贷款整体（+4.2%）。存款增速上行，但延续定期化趋势，3 月末 存款活期率较 24 年末下降 1. ...

证券研究报告 科德数控 (688305 CH) 业绩稳步增长，发力高端与民用领域 | 华泰研究 | | | 年报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 30 日│中国内地 | 通用机械 | 公司发布年报与一季报，24 年营收 6.05 亿元（yoy+33.88%）， 归母净利 1.30 亿元（yoy+27.37%）。公司 24 年归母净利润略低于我们此前预期（预 期值 1.41 亿元），主要系产品收入结构性变化影响综合毛利率。25Q1 公司 收入 1.31 亿元（yoy+29.40%、qoq-41.62%），归母净利 0.21 亿元 （yoy+40.09%、qoq-63.39%）。公司订单稳步增长，且不断丰富产品序列， 拓展高端化产品与民用领域，业绩有望持续向上。维持"买入"评级。 产品收入结构性变化拉低 24 年毛利率 2024 年公司毛利率 42.87%，同比-3.16pp，如考虑会计准则影响，实际同 比-2.02pp，主要系公司产线业务毛利相对整机较低，占比提升影响整体毛 利率。 25Q1 公司毛利率 39.86%，同比-3.64pp，环比-3.3 ...

证券研究报告 广发证券 (1776 HK/000776 CH) 港股通 投资贡献增长，经纪提振业绩 | 华泰研究 | | | 季报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 30 日│中国内地/中国香港 | 证券 | 考虑到"对等关税"不确定性仍存，且近期市场交易活跃度有所下降，适当 下调全市场成交额、公司投资类收入等假设，预计 2025-2027 年 EPS 分别 为 1.39/1.51/1.66 元（前值 1.47/1.64/1.80 元，下调 6%/8%/8%），2025-2027 年 BPS 为 20.32/21.33/22.44 元。A/H 可比公司 2025E PB Wind 一致预期 均值分别为 1.05/0.72 倍，给予公司 A 股目标 PB 1.05 倍，考虑到港股市场 流动性较弱、市场对券商投资收入的稳定性存在担忧，给予 H 股目标 PB 折 价至 0.6 倍，对应 A/H 股目标价分别为人民币 21.34 元/13.13 港币（前值为 22.42 元/15.46 港币，对应 2025E PB 为 1.1/0.7 倍），均维持买入评级。 ...

证券研究报告 中国核建 (601611 CH) 核电延续高景气，毛利率同比提升 | 华泰研究 | | | 年报点评 | | --- | --- | --- | --- | | 2025 年 | 4 月 | 30 日│中国内地 | 建筑施工 | 25 年新增核准 10 台核电机组落地，核电投资有望延续高景气 25 年 4 月国常会审议核准浙江三门三期工程等 5 个核电项目，合计 10 台机 组，自 2022 年以来连续第四年每年核准 10 台及以上核电机组。据国家能 源局，25 年 1-2 月核电投资同比+48.8%，新增核准机组落地有望进一步拉 动核电投资增长。公司作为我国核电建设主力军，24 年新增中标 14 台核电 机组建设项目，截至 24 年底在建核电机组 32 台（相比 23 年底增加 6 台）， 未来有望持续受益于我国核电建设及投资增长。 盈利预测与估值 考虑工民建业务订单下滑，我们下调公司工民建业务收入假设，预测公司 25-27 年归母净利为 23.5/28.2/32.4 亿元（前值 25.5/30.4/-亿元，下调 8%/7%）。采用分部估值法，25 年核电/工民建可比公司一致预期均值 15.4 ...

| 华泰研究 | | 年报点评 | | --- | --- | --- | | 2025 年 4 月 | 30 日│中国内地 | 零售 | 周大生公布年报及一季报：2024 年收入 138.9 亿元（同比-14.7%），归母 净利 10.1 亿元（同比-23.25%），业绩略低于我们预期（10.9 亿元），主因 金价快涨致加盟商关店率提升；1Q25 收入 26.7 亿元（同比-47.3%），归母 净利 2.5 亿元（同比-26.1%）。公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 6.5 元（含税），全年累计分红 0.95 元/股（含税），对应股息率约 7%，延续高 分红政策。1Q25 金银珠宝类社零同比+6.9%，增速环比转正，我们认为反 映出消费者对于高金价的接受度逐步提高，周大生凭借年轻化的品牌形象、 IP 等差异化产品布局和优秀的门店运营能力有望胜出。维持"买入"评级。 四大品牌矩阵布局把握当下消费趋势，抢占终端市场分额 证券研究报告 周大生 (002867 CH) 业绩短期承压，高分红回馈股东 24 年受到高金价影响，黄金终端消费和加盟商补货意愿较低，影响公司业 绩承压。公司不断完善品牌布局，以提升经营 ...

港股通 证券研究报告 中国中免 (1880 HK/601888 CH) 离岛免税有望边际企稳，静待经营拐点 | 华泰研究 | | 季报点评 | | --- | --- | --- | | 2025 年 4 月 | 30 日│中国内地/中国香港 | 旅游综合 | 中国中免发布 1Q2025 业绩：1Q25 实现营收 167.46 亿/yoy-10.96%，毛利 率 32.98%/yoy-0.33pct。归母净利 19.38 亿/yoy-15.98%，归母净利率 11.57%/yoy-0.69pct，扣非归母净利 19.36 亿/yoy-15.81%，经营表现仍相 对平淡。但从离岛免税销售表现来看，25 年 1-3 月同比降幅呈现波动收窄 趋势，待基数消化后，离岛免税需求同比有望企稳，进而带动经营向上修复。 立足中长期，免税店作为旅游零售和承接消费回流的重要窗口，在波动的国 际贸易环境之下，渠道价值得以凸显。同时，公司有望持续受益于"即买即 退"等多元政策扶持、出入境客流回暖和产品结构扩容升级，盈利能力修复 可期，市内免税新渠道落地亦有望带来业绩新增量。维持"买入"评级。 3 月离岛免税销售额同比降幅收窄，机场渠 ...